2025年10月，上证指数上涨1.85%，收报3954点；深圳成指下跌1.1%，收报13378点；恒生指数下跌3.53%，收报25906点；恒生科技指数下跌8.62%，收报5908点；标普500指数上涨0.26%，收报6840点；纳斯达克指数上涨4.7%，收报23724点。

中国方面，二十届四中全会于10月20日至23日在北京召开，会议重点讨论并通过了中国经济发展的第十五个五年规划方案。会议内容涵盖广泛，在我们内部研究讨论会议中，我们重点关注了以下几点：一是当前经济挑战较大，“十四五”着力解决周期性问题，“十五五”则需应对更复杂的结构性问题，中国经济转型对可持续发展至关重要；二是重科技、重消费，推动全国统一大市场建设。从投资角度看，科技和消费仍是未来主线；三是重开放，继续向右走，而不是向左走。这是政治定海神针，是一切中国资本在市场估值的基础。四是在侧重科技与消费的同时，并未忽视传统产业，例如数据中心产业链等传统制造业，在科技赋能下反而蕴含更大投资机会。

美国方面，美联储于10月完成了预期之中的降息，并预计在12月开始停止缩表。从货币周期来看，未来继续面临着较为宽松的货币市场局面。高士早苗当选日本首相，将继续执行安倍经济学，继续走宽松的货币市场道路以刺激经济。再加上中国的宽松货币政策以继续进行的“十五五”经济转型，我们可以看到在未来相当长的一段时间内，全球的主要经济体将继续维持放水的格局，这对资本市场无疑仍然是积极的。而中美贸易谈判的尘埃落地，一如之前我们多次在月报中提及，最终回归到一个大家都能接受的合理水准，中美关系不可能好到哪里去，也不可能差到哪里去，高高低低，终究是特拉普的一个TACO，这个结果的背后是中美两国经济、科技等综合实力的PK，也是逻辑推导出来的必然结果。

十月份的资本市场整体上还在调整中，年初至9月份，无论是中国的A股、港股，还是美国的纳斯达克、标普指数，都实现了不同程度的上涨。在同业的讨论之中，多数观点认为当前市场存在泡沫。的确，资本市场过快上涨难免引发回调风险，这种风险我在近期的月报中也不断的给大家提示。市场的涨涨跌跌是各位投资人在茶余饭后谈论最多的话题，但这不是投资获取收益的模式，而仅是一种投机的心态和自我满足的情绪价值。很多人夸夸其谈、眉飞色舞，俨然变身为股神，把不确定的波动市场看成了自己确定性的投资能力，这是十分危险的。我们还是要从逻辑和推理中，求确定性、寻低估性、追成长性。

因此，让我们理性对市场进行研判。AI等产业链虽存在泡沫，但基本面支撑强劲，远未到破裂之时。首先，我们看到当前科技企业有大量的资本支出，而不同于2000年的科网泡沫，企业资本支出多依托自身现金流，而非债务驱动。其次，美国科技股目前的平均市盈率约35倍，而大型的科技股如Meta、Google等预测市盈率普遍低于20倍，这是一个非常健康的合理估值水准。再者，我们看到区块链技术在未来经济发展中所能展现出来的越来越成熟的需求，截止2025年5月，链上RWA资产市值已经达到223.8亿美元，资产持有者数量达到10万个。根据波士顿谘询预测，至2030年，RWA资产规模将达16万亿美金，占全球GDP10%。数字债券可以将传统债券的发行大大缩短，传统需要2周，数字资产只需要48小时；而T+2的结算体系，在链上直接可转为即时结算，这是效率的颠覆性提升！香港用分散式分账技术（DTL），将国债资产数字化，目前发行国债规模已超10亿港元

大道资本（香港）成立于2022年，适逢中国经济下行、地产泡沫消退、市场情绪低迷之际。我们明确提出《冬天开始卖雪糕》，积极播种，当时九成以上人士并不看好我们。每个人对这个世界都有自己的看法和认知，时过境迁，我们始终不忘初心，脚踏实地，一点一滴，衷心感谢一路陪伴我们的投资人。近20年的基金管理职业生涯里，看了太多的分分合合，有成功的喜悦，也有失败的总结，目前的我们已经吸收了所有的成功与失败的经验。或许仍有很多人不了解我们，但我们坚信能为投资人创造更多的价值。投资是一场长途旅行，基金管理更是如此，唯有延迟满足，才能获得更好、更稳健的投资收益。共勉！

大道资本（香港）有限公司

董事长&投资总监  李攀

2025年11月9日