2025年8月，恒生指数全月上涨1.23%，收报25077.6点；恒生中国企业指数全月上涨0.73%，收报8947.79点。美国方面，标普500指数全月上涨1.97%，收报6460点，纳斯达克指数全月上涨1.58%，收报21455点。

宏观方面，2025年8月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，略有改善，但仍低于临界点，生产扩张加快但新订单不足；非制造业商务活动指数为50.3%，保持扩张，尤其服务业改善显著，建筑业则有所回落；居民消费价格指数（CPI）同比预计转为负值；工业生产者出厂价格指数（PPI）同比降幅收窄至-2.9%，中国经济进一步回暖。

美国方面，目前美国98%的上市公司财报都已公布，其中超80%公司的营收和盈利均超出市场预期，平均盈利增长12%，AI类的营收增长9.3%。市场对其第三季度与第四季度的业绩仍保持乐观预期，我们预计明年该类公司有望维持在13%左右的增长。由AI推动的上市公司盈利增长趋势愈发明显，这些公司通过AI 技术推进降本增效，在保持一定营收增长的同时，借助经营杠杆提升实现盈利加速增长，在此趋势下，企业 ROE 不断提升，而 PE 估值仍能维持在 20 倍以下，这一状态良性且健康，因此这类企业仍是我们持续研究和投资的板块。

中国方面，A股市场经过了6、7、8三个月连续上涨，上证指数已逐步攀升至3800点附近。在日常与投资人的沟通中，不少投资人开始担心市场是否存在泡沫。从我们的宏观景气度模型看，当前中国的资本市场处于估值修复后半段，在经过一定时间的震荡调整后，我们有望迎来较长时间的健康市场。从估值模型看，目前上证50股息率为3.23%，虽较半年前的4.1%有所下降，但中国国债无风险收益率亦已降至1.84%，从大类资产配置的角度出发，相较于银行存款、债券及房地产投资，资本市场仍具备显著的吸引力，这也是整个投资的基本逻辑。从行为周期看，目前中国新发行基金数量处于较高水平，但我们观察到，目前的发行份额仍较少，这说明散户对于资本市场的实际参与度并不高，因此目前不存在2015年6月份时的市场风险。根据我们的观察，中国政府的化债工作大部分已基本完成，这也是银行股持续上涨的根本逻辑。从经济周期看，尽管经济有所好转，但仍处于相对较弱区间，因此预计后续仍会有刺激经济的政策出台，货币将维持宽松，经济反内卷，PPI跌幅会不断收窄，我们大概率将在下半年看到PPI回正，因此，我们认为下半年的资本市场的确定性极强。从政府工作节奏看，今年是重点解决流动性问题，明年则将进入改革深水区。对于市场的预判，让我们用时间来一步步验证。

“看得清的是方向，看不清的是长短”，这是我们在内部投资会议中经常会说到的一句话。投资本质是逆周期行为，在大道资本（香港）过往三年的投资实践中，已多次验证这一点。而对于中国资本市场而言，或许现在才刚刚迎来“春天”。

大道资本（香港）有限公司

董事长&投资总监 李攀

2025年9月9日